Conren Blog - Marktinsights

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Märkte haben die traditionell schwächere und von dünnen Umsätzen (was größere Bewegungen wahrscheinlicher macht) geprägte Sommerzeit für einen erwarteten Rücksetzer genutzt. Auslöser war im August mal wieder „The Donald“, der nicht ganz überraschend die Handelskriegsrhetorik wieder aufflammen lässt (weitere Zölle auf Importe). China fackelte nicht lange und antwortete mit einem Warnschuss in Form eines schwächeren Yuans (das erste Mal seit 2008 unter 7 USD; damit neutralisiert die chinesische Regierung die neuen US-Zölle zu einem gewissen Maß). In den USA und in China ist der Handelskrieg und vor allem die entsprechende Rhetorik innenpolitisch geprägt und auch daher international mitunter schwer zu verstehen. Am Ende weiß der US-Präsident, dass eine Wiederwahl in 2020 nur mit starker Wirtschaft gelingen kann und auch Xi Jinping versteht es natürlich genauso gut, dass seine und die Machtposition der Partei von positiven Wirtschaftsdaten im Land abhängt.

 

Insgesamt bleibt die ökonomische Lage natürlich prekär und das System im Ungleichgewicht: das Wachstum verlangsamt sich, der Welthandel hat seinen Schwung verloren, der Ausblick für Unternehmensgewinne trübt sich weiter ein und wir haben mitunter extreme Verschuldungen, u.a. bei US-Unternehmen. Dementgegen stehen allerdings nach wie vor die Notenbanken, die im Alleingang für den Aktienmarktanstieg in diesem Jahr verantwortlich sind, auch wenn die positiven Überraschungen sich hier erst einmal dem Ende neigen sollten…aber auch (wieder!) Rekord-Aktienrückkäufe in den USA und extremst niedrige Marktzinsen (Rekordbestand an Anleihen mit negativen Zinsen: über USD 15 Billionen weltweit. Übrigens: 10jährige amerikanische und griechische Anleihen rentieren nunmehr in etwa mit dem gleichen Zins… Dazu bieten in Deutschland, Japan und der Schweiz nun auch Anleihen mit 30 Jahren Laufzeit negative Zinsen) sowie in den USA, China und Europa nach wie vor konsumfreudige Verbraucher. Dazu kommt Rückendeckung von der Fiskalseite aus den USA (ob Demokraten oder Republikaner – beide geben Geld mit vollen Händen aus) sowie monetäre und fiskalische Stimulation als Gegenmaßnahme in China. Allein Europa macht politisch wiederum an allen Fronten wenig bis nichts. Es ist verständlich, dass viele - vor allem in Deutschland - die Niedrigstzinspolitik der EZB nicht begrüßen. Man darf aber nicht vergessen, dass sie von der Politik vollkommen allein gelassen wird. Warum die Deutschen bei dem aktuellen Zinsgefüge trotzdem weiter sparen (Staat und Haushalte) wollen, ist ökonomisch und wirtschaftspolitisch nicht unbedingt logisch.

Zu beobachten bleibt die Inflation. Steigende Importpreise und hohes Lohnwachstum in Deutschland (alle deutschen Unternehmer, mit denen wir sprechen, berichten über das gleiche Problem: Sie finden nicht genügend Arbeitskräfte.) spricht für einen Inflationsanstieg. Allerdings haben wir in Europa in diesem Bezug noch eine ganze Menge Luft nach oben (aktuell verzeichnet nur Großbritannien höhere Inflationsraten – dem Preisverfall der Britischen Währung im Zuge der anhaltenden politischen Brexit-Turbulenzen sei Dank). So lange Inflationserwartungen weiter niedrig bleiben, haben Zentralbanken noch eine ganze Menge an Instrumentarien zur Verfügung. Der niedrigen Inflation ist am Ende fast allein für den Aufschwung in Wirtschaft und an den Märkten nach der Finanzkrise zu danken – nur sie macht die extrem expansive Notenbankpolitik der letzten 10 Jahre möglich.

Als langfristig ausgerichtete Investoren, die über den Zyklus hinweg Kaufkraft ausbauen und Vermögen schützen müssen, arbeiten wir mit Wahrscheinlichkeiten. Eine Einigung im Handelsstreit (in einem für konkurrierende Wirtschaftsriesen angemessenem Ausmaß) und eine weitere Verlängerung des Zyklus durch Notenbanken und Fiskalausgaben in den USA und China bleiben mittelfristig die wahrscheinlichsten Szenarien.  Gleichzeitig müssen wir uns aber auch für andere, extremer Szenarien vorbereiten, Portfolien entsprechend diversifizieren und im Fall der Fälle schnell handeln. Bei Populisten ist wenig auszuschließen (siehe Boris Johnson und Brexit) und bei der aktuellen Lage des Weltwirtschaftssystems vieles möglich.

Insgesamt denken wir, dass uns die Volatilität an den Märkten noch eine Weile begleiten kann. Gleichzeitig sehen wir das weitere Downside-Risiko in dieser Korrektur als begrenzt an. Zum Jahresende erwarten wir aktuell wieder höhere Kurse. Mit niedrigeren Aktienquoten, einem strategischen Kern-Goldanteil und guten Aktien (ausgewählte Unternehmen haben in diesem schwierigen Umfeld die Gewinn-Erwartungen der Analystengemeinschaft sogar übertroffen.) sehen wir uns damit aktuell gut positioniert.

 

Zusammenfassung Basisszenario

  • „Goldilocks-Makroumfeld“ (jedoch mit weniger Momentum) besteht für alle Vermögensklassen fort.
  • Nach stark steigenden Aktienkursen im bisherigen Jahr, Korrektur im August nach Trumpscher Handelskriegsrhetorik, Chinesischer Yuan-Abwertung und moderaterem Wording der US-Fed. Der große noch ausstehende „Wash-out“ ist aber auch für die nächsten Wochen nicht wahrscheinlich. Größte Wahrscheinlichkeit hat für uns das Szenario mit höheren Kursen zum Jahresende aufgrund von dann Beruhigung im Handelskrieg, dann wieder festerem Wachstum und dann wieder besseren Unternehmensnachrichten (auf Grundlage der in den letzten Monaten herabgesetzten Prognosen) sowie expansiverer Notenbank-Rhetorik (wir gehen von ein bis zwei weiteren Zinssenkungen in USA bis zum Jahresende aus).
  • Das globale Makro-Bild bleibt insgesamt betrachtet positiv, auch wenn sich das Wirtschafts- und Gewinnwachstum abschwächt. So lange der Handelskrieg nicht weiter eskaliert, die Inflation niedrig bleibt und Notenbanken Markterwartungen in Bezug auf Zinsen und Liquidität nicht (zu sehr) enttäuschen, bleibt das voraussichtlich so.


Welche Faktoren sind aktuell die größten absehbaren Gefahren für die Märkte?

  1. Geldpolitische Fehler, also eine zu rasche Straffung (Geldmenge & Kreditverknappung), sind jedoch aktuell nicht mal mehr in den USA eine Gefahr.
  2. HY Spreads Explosion (nur bei merklich langsamerem Wirtschaftswachstum wahrscheinlich; (in den nächsten Monaten voraussichtlich kein Thema)
  3. Platzen des Kreditbooms in China (bleibt allein aus innenpolitischen Gründen und dem schwebenden Handelskrieg mit den USA in den nächsten 6 Monaten unwahrscheinlich)
  4. Handels-/Währungskrieg (eine Einigung zwischen den USA und China in den nächsten Monaten bleibt das wahrscheinlichste Szenario in Bezug auf die aktuellen Spannungen)
  5. Politische Risiken: USA (Trump), Brexit, Frankreich, Italien, Syrien, Iran. Mehrheitlich an den Börsen eskomptiert. Kurzfristige Ausschläge jederzeit möglich, doch i.d.R. haben „politische Börsen kurze Beine“.
  6. Schuldenberg an Unternehmensanleihen, die zwischen 2019 und 2021 fällig werden, und die Gefahr einer Herabstufungswelle bei Investmentgrade-Anleihen. Diese Refinanzierungswelle ist beim aktuellen Zinsniveau, Goldilocks-Umfeld und der wiederbelebten Jagd nach Rendite sowie einer expansiven US-Fed schaffbar.

Autoren: Christian von Veltheim und Andreas Lesniewicz. CONREN Research, August 2019

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