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1000 Mal berührt, 1000 Mal ist nichts passiert!

1000 Mal berührt, 1000 Mal ist nichts passiert!

In diesem Quartalsbericht möchten wir auf das Unternehmen Linedata aus unserem Portfolio näher eingehen. Das Motto bei diesem neuen Investment lautet: 1000 Mal berührt, 1000 Mal ist nichts passiert! 1000 und 1 Nacht, und es hat ZOOM gemacht!

IT

Schon seit Gründung unseres Fonds hatten wir das Softwareunternehmen Linedata auf dem Schirm und gut 5 x in Paris besucht. Meistens an den gleichen Tagen wie unser Portfoliounternehmen Sidetrade - beide Gesellschaften sind räumlich nur rund 5 km voneinander getrennt. Linedata gliedert sich in zwei Geschäftsbereiche: Im kleineren Segment „Lending & Leasing“ wird eigenentwickelte Software an Leasinggesellschaften und Kreditinstitute vertrieben. Unabhängig davon, ob es sich um Kunden handelt, die Leasingverträge für Autos vergeben oder Konsum-/ Gewerbedarlehen ausreichen - es geht immer darum mit der Software von Linedata die Effizienz zu erhöhen, den Automatisierungsgrad zu steigern und Kosten zu sparen. Mit rund EUR 50 Mio. Umsatz steht dieser Bereich für gut 1/3 des Gesamtumsatzes.
Die anderen 2/3 des Umsatzes erzielt der größere Bereich „Asset Management“. Kunden in diesem Segment sind Vermögensverwalter, Kapitalanlagegesellschaften, Hedgefonds oder Family Offices. Zum Einsatz kommen die Lösungen von Linedata sowohl im front-, middle- als auch im back-office. Diese Softwaretools unterstützen die Kunden beim Portfoliomanagement, im Order- und Trading-Prozess, in der Risikoanalyse, bei Compliance Themen oder in der Buchhaltung. Auch hier geht es darum, Effizienzen zu heben, den regulatorischen Anforderungen zu entsprechen und sich selbst skalierbarer aufzustellen. Zwischen Sidetrade und Linedata gibt es neben der räumlichen Nähe weitere Gemeinsamkeiten:

  •  Gründung um die Jahrtausendwende
  •  Gründergeführt
  •  Gründer ist dominierender Aktionär
  •  Softwarebranche

Einen großen Unterschied gibt es allerdings - während Sidetrade sich von Anfang an vor allem auf organisches Wachstum konzentriert hat, wählte Linedata den entgegengesetzten Weg und wuchs vor allem über Akquisitionen. Seit Gründung im Jahr 1998 wurden rund 20 profitable Softwarefirmen mit 20 unterschiedlichen Produkten übernommen. Die Überlegung dahinter war trivial: Softwarekunden sind in der Regel sehr treu und wechseln selten, nachdem man sich nach einem aufwendigen Implementierungsprozess für einen Anbieter entschieden hat. Hohe wiederkehrende Wartungserlöse bringen Planbarkeit, gute Margen und hohe freie Cashflows. Gelingt es dann noch Kostensynergien zu heben, kann so ein Geschäftsmodell sehr lukrativ sein. Durch diese Strategie konnte Linedata, neben dem anorganischen Wachstum, attraktive Dividenden ausschütten und seit 2008 rund 40 % der ausstehenden Aktien zurückkaufen. Die Schattenseite dieser Akquisitionspolitik zeigte sich allerdings beim organischen Wachstum: Dafür braucht es eine Lupe!
Das Problem verschärfte sich in den letzten Jahren mit dem Trend zu standardisierter und hoch skalierbarer Software (SaaS), die als Mietmodell vertrieben wird. Linedata kam mit ihren 20 verschiedenen Softwareprodukten, die einen hohen Implementierungsaufwand verursachten, an ihre Grenzen. In der alten Welt musste ein Kunde, der die Trading Software einsetzte und sich zum Beispiel für das Währungsmodul interessierte, ein größeres Implementierungsprojekt starten und bezahlen. Dies war für viele kleinere Kunden unverhältnismäßig teuer und aufwendig. Dadurch wurde es für Linedata immer schwieriger neue Produkte an bestehende Kunden zu verkaufen. Das Management hat dieses Problem rechtzeitig erkannt und nach der letzten größeren Übernahme im Jahre 2017 bis heute keine weiteren Firmen mehr erworben. Seit über drei Jahren entwickelt Linedata eine von Grund auf moderne cloudbasierte Softwaresuite mit dem Namen AMP (Asset Management Plattform) und stellte diese im Oktober 2020 der Öffentlichkeit vor. Das erste Feedback von Bestandskunden, die auf die neue Plattform migrieren, ist positiv. Der Erfolg dieser skalierbaren Suite ist die Grundvoraussetzung für ein beschleunigtes organisches Wachstum. In den letzten 10 Jahren erzielte die Gesellschaft im Durchschnitt einen freien Cashflow von rund EUR 20 Mio. pro Jahr, welcher für Schuldentilgung, Dividenden, Akquisitionen und Aktienrückkäufe eingesetzt wurde. Die Marktkapitalisierung zu unserem Einstandskurs lag bei unter EUR 190 Mio., dies entsprach einer Rendite von etwa 10 % bezogen auf den freien Cashflow. Das ist selbst für eine Firma, die nicht oder nur schwach wächst, sehr günstig. Der Aktienmarkt bewertet Linedata, als würde die Firma „stehenbleiben“ und auf ewig nicht mehr wachsen. Wir hingegen sehen eine gute Chance, dass sich Linedata auf Grund der neuentwickelten Softwaresuite auf einem bisher nicht „bewerteten“ Wachstumskurs bewegt und haben die Firma inzwischen zu einer unserer 10 größten Position ausgebaut. Das Management sieht dies wohl ähnlich, nachdem sie am 21.06.2021 ein neues Aktienrückkaufprogramm beschlossen haben.


Wir hoffen, Ihnen mit unseren Quartalsbericht einen tieferen Einblick und ein besseres Verständnis für die Einschätzung einzelner Fondspositionen geliefert zu haben!

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